作家 | Oakoff Investments
编译 | 华尔街大事件
跟着博通（NASDAQ:AVGO）最近秘书的霸术运转实施，以及全体东谈主工智能需求不休将其销售额和收益推向新高，博通在 2025 年粗略兑现更多增长。尽管商场挂牵 博通估值过高，但我再次重申“买入”评级。
博通最近为何涨幅如斯之大。事实上，博通的市值最近冲破了 1 万亿好意思元大关，当前已置身好意思国企业市值前 8 名：
这一巨大的短期增长源于 博通对 2027 年以 AI 为中心的可处事成见商场范围的自利自为的愿景，解决层在其第四季度财报电话会议上秘书了这一愿景。
尽管博通第四季度的营收未能达到预期（这是往日几年来的初次；他们给出的第一季度营收预估也略高于商场大宗预期），但业界如故认可首席施行官 Hock Tan 的“博通 AI 业务的 SAM 预估为 600-900 亿好意思元，包括定制硅片（XPU）和集聚”。
如您所知，博通当前有三家超大范围客户，他们还是制定了我方的多代 AI XPU 门道图，将在将来三年内以不同的速率进行部署。到 2027 年，咱们坚信他们每家齐霸术在单一架构中部署 100 万个 XPU 集群。咱们展望，仅在 2027 财年，这将为 XPU 和集聚带来 600 亿至 900 亿好意思元的 AI 收入处事成见商场 (SAM)。
这一预测，加上来自三家超大范围客户以及可能还有两家客户（可能是字节跳跃和 OpenAI）的多代 AI 门道图，花式出一幅令东谈主印象真切的增长图景。因此，博通思要占据这一商场很大份额的愿望似乎对投资者很有诱骗力，因为解决层还展望商场份额将达到 60-70%（到 2027 财年，AI 收入将达到 450 亿好意思元）。
最初，尽管与一些行业同行比拟，博通的季度收入动态看起来昏昧，但我觉得咱们应该最初望望同比，以放手季节性要素。在这方面，2025 财年第一季度的指引在不同行务部门看起来相等可以：
咱们展望半导体收入将同比增长约 10%，达到 81 亿好意思元。东谈主工智能需求依然强劲，咱们展望东谈主工智能收入将同比增长 65%，达到 38 亿好意思元。咱们展望非东谈主工智能半导体收入将同比下跌约 15%。一言以蔽之，咱们展望第一季度轮廓收入约为 146 亿好意思元，同比增长 22%，咱们展望这将鼓吹第一季度调理后的 EBITDA 达到收入的约 66%。
除此除外，博通还展望其非东谈主工智能半导体业务将“在 2024 年周期性触底之后，以中等个位数的增长率”复苏，因此，依靠今天的低基数，来岁的轮廓增长率只会加速。
其次，说明解决层的说法，VMware 的业务整合已接近完成，当前该部门的息税前利润率已接近 70%。因此，展望其高利润率的软件业务将撑执 AI 半导体业务的增长，并在吞并基础上带来强劲的现款流和利润率强健。解决层还强调了在收购 VMware 后哄骗 FCF 减少债务以镌汰利息老本的霸术，从而镌汰财富欠债表上的杠杆率。
第三，即使议论到博通对在华商场销售依赖的风险，博通当前的股价并不算太高。如若咱们以 2018 年 1 月为早先，并转头随后的四年——咱们可以看到，博通的股价在此本领得胜增长了 249%，而其市盈率 TTM 倍数扩大了约 4.5 倍：
那时，平均市盈率为 35 倍，如图表所示。如今，博通的预期市盈率接近 38 倍。是以是的，股价如实高潮了，但涨幅并不大。事实上，咱们需要了解商场布景——那时对芯片的需求莫得今天这样高，因为 GPT 还不存在（而况 AI 也莫得今天这样大范围）。
鉴于当前的商场情况，博通在将来几年内可以草率以 40 倍的市盈率往复。如若假定该公司在此本领的每股收益预测将不绝杰出历史平均水平（约 0.4%-0.5%），那么到 2025 年底，博通股票可以草率以每股 250-255 好意思元的价钱往复。是的，从当前运转高潮空间似乎有限，但在这段时代内，该公司很可能会不绝积极地从商场上买入其股票，从而增多实质市盈率恒久杰出 40 倍的可能性。与此同期，展望股息收益率至少在 3 年内杰出 1%，因此在我的基本情况下，到 2025 年的总陈诉率将杰出 7-8%，这是一个可以的陈诉。
分析师我方承认一些看涨假定可能过于乐不雅。最初，该公司对 AI 收入的猖獗算计仅基于少数超大范围客户偏激恒久门道图——如斯巨大的客户群是一个冒险的建议，因为任何蔓延、支拨优先事项或竞争齐可能危及该公司在 2027 财年兑现 600-900 亿好意思元 SAM 成见的智商。此外，尽管解决层在这里领有 60-70% 的商场份额，但来自 Nvidia、Advanced Micro Devices ( AMD ) 和其他同行的竞争可能会进一步压低博通的份额。因此，如若博通的 AI 增长不允洽预期，分析师怀疑议论到其溢价估值，该股将很快再行订价。
如若好意思国经济或东谈主工智能有关支拨放缓导致商场全体上对高增长科技股的评级下调，那么其对约 40 倍预期市盈率的估值假定可能过于乐不雅。
博通的 AI 成见看起来很宏伟，但该公司的成见是成为 AI 半导体边界的指令者，不管是在定制硅片如故在集聚方面，解决层齐强调，这一流程将“依赖于每个季度，因为超大范围客户的部署将以非线性的大范围进行”，坚信博通将来真实可以开释新的增长能源。关于 2025 年，展望吞并利润率会更高，营收增长率也会加速 ，这应该有助于股价不绝创下新高。
在基本情况下，估值算计标明，尽管迄今规则往复价钱似乎很高，但该股被低估了 7-8%。关连词，这种高潮可能过于保守，因为 a) 该公司很可能会不绝超越共鸣，b) 回购应该有助于 博通将其市盈率保执在 40 倍以上更永劫期。
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